见微知著，中国经济转型壁垒
再来看中国的金融脱媒，随着中国经济进入新阶段，中国开始了从间接融资向直接融资的转变，也就是开始了金融脱媒。从图3-2中国GDP（国内生产总值）的走势图中可以看到，2012年第四季度开始，中国GDP开始持续下行。我本人研究宏观经济30多年了，坦率地说我也不理解。过去，研究宏观经济用周期分析作为基本方法。周期分析很简单，一个上行一个下行就是一个周期，周期基本稳定。而现在，经济下滑长度超过预期，表明此轮下滑不仅仅是周期性波动，很可能是变化的周期，折射的是经济的结构变化。
经济增长的冬天
和过去30多年相比，中国经济的增长条件正在发生深刻的变化。
首先，世界经济持续低速，预示着出口导向型经济已步入尽头。远的不说，看看过去经济增长比较快的广东省，总说中小企业融资难、融资贵，对，但严格来说也不完全对。中国的中小企业主要是出口企业，有订单就增加投资，没有订单就不干。金融危机来了，订单减少了，企业就遇到了困难。我某年到温州去，询问温州的老板怎么应付这种困难。他们说冬天我们见过，不就冷一点，那咱们就多穿点，实在不行就抱团取暖，挨过冬天就是春光明媚。意思就是说要维持生产就借高利贷，把生产力维持住。借不到怎么办？“咱们抱团取暖”就是互相担保。等冬天一过，阳光明媚出口形势一好转，所有的问题就全部化解了。但是他说唯一没想到的就是冬天不太冷，而是太长了，没抗住，资金链断了。因此，目前中小企业表面看是融资难，融资贵，但核心问题是中国转型难以持续。
图3-2 中国GDP增长走势图
资料来源：Wind，中国银行国际金融研究所。
人口红利的尽头
其次是劳动成本的上升。过去中国农民工大量涌向城市，因为城市能提高工资，所以农民开始背井离乡，到城市打工。由于农民多，大家的竞争非常激烈，工资长期保持在较低的水平，那个时候大家都知道要提高收入就要加班，这就造成了中国廉价制造的优势。但现在按照我们的测算，农村45岁以下的青壮农民，50%已经离开农村，25岁以下的73%都不在农村了，于是农村只剩下了留守儿童和留守老人。劳动力供给不像过去那么充沛，于是工资价格自然上涨。
根据统计数据，过去几年农民工的工资在全国都无一例外大幅度提高，每年提高20%左右。更重要的一点是，并不是只有东部的农民工工资提高了，西部和中部的增长速度反而快于东部。2013年农民工工资增长速度最快的省份是新疆，达35%。对劳动密集的行业来说，很可能不存在从东部迁到中部再迁到西部的现象了，企业都迁去海外了，于是柬埔寨、越南、斯里兰卡等东南亚地区成为中国人投资目的地。中国现在是纺织品第一大生产国，而第二大生产国就是越南，都是中国去的。在沃尔玛买东西，会发现比较廉价的服装大都来自越南、斯里兰卡、孟加拉国，但投资商都是中国企业。这和20世纪80年代改革开放初期，港资、台资的鞋厂、制衣厂、箱包厂都转移到大陆很类似，现在人民币的跨国使用跟这一情况密切相关。
劳动成本上升使廉价制造业削弱了竞争优势，中国未来经济增长要靠劳动生产率的提高，而不是靠廉价劳动力的数量，这跟过去30多年相比是一个重大的变化。
人口老龄化导致储蓄下降
人口老龄化也是不争的事实。从历史的经验教训来看，日本的问题之一就是老龄化，老龄化出现一定会伴随着储蓄率下降。道理很简单，老龄化就是干活的人少了，吃饭的人多了，但是好消息是消费会上升。比如养老产业、医疗产业会发展，这是新的投资热点，但储蓄是投资的来源，存款量下降就意味着投资驱动经济难以持续拉动，而中国过去的经济增长就是靠投资驱动的，同时债务问题也一定会出现。当然存款下降也与近年的风险变化比较快相关，比如理财产品能够获得更好的收益率，老百姓能承受更高的风险，那么自然会转向理财产品。
零星资源如何推动高速发展
另外，资源和能源的约束也日益紧张，因此资源耗费型经济增长必须要转变。大家都很明白，雾霾已经是全国性的现象了，2014年春天的某日全国有249万平方公里是雾霾。人们突然发现，资源是有成本的，环境是有成本的，资源耗费、环境耗费的增长是不可持续的。
这一变化揭示了一个事实，就是中国经济告别两位数增长，越过那个点开始潜在增速下降。这也意味着工业化进程到了中后期，意味着经济社会发展到了一定水平。